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A股分拆科创板上市的监管要点探析

——以A股、港股分拆/类分拆科创板为视角

2020-02-25

前言：

2019年12月13日，证监会发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》（以下简称《若干规定》），将上市公司（如无特殊说明，本文所述“上市公司”均指“A股上市公司”）分拆所属子公司境内上市由科创板扩大到了全市场，明确了上市公司分拆上市的七项实质性条件、信息披露和分拆程序等要求。

自《若干规定》公布至今，中国铁建（代码：601186）、上海电气（代码：601727）、上海建工（600170.SH）、紫江企业(600210.SH)相继发布分拆子公司中国铁建重工集团股份有限公司、上海电气风电集团股份有限公司、上海建工材料工程有限公司、上海紫江新材料科技股份有限公司在科创板上市的预案。科创板制度有较强的先进性及包容性，不仅A股上市公司境内分拆上市偏爱科创板，港股上市公司境内分拆上市也大多选择科创板，笔者认为科创板势必将成为上市公司境内分拆上市的试验田。因此，笔者在本文中结合境内分拆上市监管规则及现有A股、港股上市公司分拆/类分拆所属子公司在科创板上市的案例，对上市公司分拆所属子公司在科创板上市的监管要点进行探析，供有相关需求的上市公司参考。

一、分拆/类分拆所属子公司科创板上市重点关注问题

上市公司分拆所属子公司在境外上市早已有较为成熟的规则且不乏先例，但《若干规定》出台之前，证监会出于避免同一块资产重复上市等因素的考虑，对于上市公司分拆所属子公司在境内上市不持鼓励态度，包括分拆子公司境内上市以及通过重组等方式实现其子公司在境内上市。因此，实践中上市公司分拆所属子公司上市可供选取的路径是相对有限的，主要包括：（1）上市公司分拆所属子公司在境外上市；（2）上市公司出售子公司控制权后实现该子公司在境内独立上市（本文中或称“类分拆”）；（3）境外上市的红筹企业分拆所属子公司在境内上市等^[1]。

笔者梳理了A股、港股分拆/类分拆在科创板上市的相关案例，通过该等案例分析来探析上市公司分拆所属子公司科创板上市的监管关注要点：

注：三生国健已披露首轮问询回复；天能股份尚未披露上交所首轮问询回复。

通过对上述案例的分析，笔者梳理了在科创板分拆上市审核过程中被上交所重点关注的共性问题：

注：三生国健已披露首轮问询回复；天能股份尚未披露上交所首轮问询回复。

通过上表可见，上交所问询频率最高的是依次是“独立性”“关联交易”“核心技术”“同业竞争”“信息披露”“分拆上市程序合规性”等问题。笔者认为，前述问题反映了上交所对于上市公司分拆所属子公司科创板上市问询关注的重点方向，也为上市公司分拆所属子公司科创板上市提供了“指引”。

二、上市公司分拆所属子公司科创板上市监管要点探析

虽然不同申报企业都有其特性，但是从上交所问询统计分析情况看，审核部门对上市公司分拆所属子公司科创板上市关注的重点主要包括“独立性”“关联交易”“核心技术”“同业竞争”“信息披露”“分拆上市程序合规性”等，笔者以下逐一分析之：

（一）独立性

根据《若干规定》，分拆上市母、子公司在资产、财务、机构方面相互独立，高级管理人员、财务人员不存在交叉任职，独立性方面不存在其他严重缺陷。《科创板首次公开发行注册管理办法（试行）》（“《注册管理办法》”）亦明确规定发行人资产完整，业务及人员、财务、机构独立为发行上市实质条件。通过案例分析统计，“独立性”问题被问询次数高达14次，当之无愧的重点关注问题。关于“独立性”的典型问题如下：

可以看出，上交所关注的主要问题包括：（1）发行人与其母公司之间业务拆分是否清晰；（2）发行人核心技术及专利的来源；（3）发行人在生产经营相关的主要土地、厂房、机器设备以及商标、专利、非专利技术等资产上是否对其母公司存在重大依赖；（4）发行人与其母公司董事、高级管理人员、核心技术人员、财务人员及其他核心人员兼职情况等。

上市公司分拆所属子公司在科创板上市的独立性问题涉及到资产、业务、人员、财务、机构等各个方面，上交所特别关注拟分拆的子公司对其已上市母公司是否存在重大依赖，独立性问题直接关系到母公司投资者利益、发行人独立经营和直接面对市场的能力，在上市审核中受到重点关注。

（二）关联交易

根据《若干规定》，上市公司与拟分拆所属子公司均需符合证监会、交易所关于关联交易的监管要求。《注册管理办法》亦明确规定与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在严重影响独立性或者显失公平的关联交易为发行上市的实质条件。可能存在的母、子公司之间的违规关联交易可能会导致利益输送以及损害中小股东利益。从现有分拆科创板上市的案例来看，“关联交易”问题被上交所问询的次数高达12次。关于“关联交易”的典型问题如下：

可以看出，上交所关注的主要问题包括：（1）发行人是否依照相关规定完整披露关联方及关联交易；（2）报告期内关联交易发生的必要性；（3）商业逻辑以及作价公允性；（4）关联交易是否均已履行必要、规范的决策程序；（5）发行人是否已制定并实施减少关联交易的有效措施；（6）报告期内是否存在关联交易非关联化的情形；（7）关联方是否存在为发行人承担成本费用、利益输送或其他利益安排情形等。

从科创板上市实践来看，科创板本身对关联交易采取了更为包容的态度，但关联交易可能伴随上市公司利润转移、侵害中小股东权利、影响公司独立性等诸多问题，对于分拆所属子公司上市来讲，由于分拆出来的子公司难免与上市公司或其他关联方发生交易，因此上交所对于上市公司与拟分拆所属子公司之间的关联交易亦持重点关注态度，严防利用关联交易进行输送利益或调节利润等行为。

（三）同业竞争

根据《若干规定》，上市公司与拟分拆所属子公司均符合证监会、交易所关于同业竞争的监管要求。《注册管理办法》亦明确规定与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在对发行人构成重大不利影响的同业竞争作为发行上市的实质条件。从现有分拆科创板上市的案例来看，“同业竞争”问题被上交所问询的次数达到9次。关于“同业竞争”的典型问题如下：

可以看出，上交所关注的主要问题包括：（1）发行人与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业之间业务是否具有替代性、竞争性、是否有利益冲突；（2）是否构成竞争关系；（3）与发行人业务不构成同业竞争或重大不利影响的同业竞争的理由是否充分等。

在上市公司分拆所属子公司在科创板上市后，母、子公司均为上市公司，此时母、子公司各自明确的业务边界和清晰的定位尤显重要。发行人在上市申请中应对其与母公司是否存在竞争关系、相互业务边界是否清晰及可能发生的业务协同等方面进行详细阐述，让监管层及广大投资者对双方主营业务方向及未来业务定位有清晰的认识。

（四）信息披露

根据《若干规定》，上市公司分拆所属子公司在境内上市应当严格履行信息披露义务，充分披露分拆的影响、提示风险。《注册管理办法》亦明确规定发行人应当按照证监会制定的信息披露规则，编制并披露招股说明书，保证相关信息真实、准确、完整。凡是对投资者作出价值判断和投资决策有重大影响的信息，发行人均应当予以披露。从现有分拆科创板上市的案例来看，“信息披露”问题被上交所问询的次数达到9次。关于“信息披露”的典型问题如下：

可以看出，上交所关注的主要问题包括：（1）发行人与上市公司所披露信息的一致性；（2）是否充分披露对投资者决策和上市公司及其衍生品种交易价格可能产生较大影响的所有信息；（3）是否充分披露分拆的影响及提示风险（上市公司应当根据证监会、交易所的规定，披露分拆的目的、商业合理性、必要性、可行性；分拆对各方股东特别是中小股东、债权人和其他利益相关方的影响；分拆预计和实际的进展过程、各阶段可能面临的相关风险，以及应对风险的具体措施、方案等）等。

上市公司分拆所属子公司在科创板上市，不仅上市公司自身需要按照证监会要求严格履行信息披露义务，充分披露分拆的影响、提示风险，同时分拆后的子公司作为发行人需要按照证监会及上交所要求结合自身主业履行更充分的信息披露义务，母、子公司应当注意所披露信息的一致性及完整性，包括涉及风险事项的完整性披露。

（五）分拆上市程序合规性

根据《若干规定》，上市公司分拆所属子公司在境内上市，上市公司董事会应当就所属子公司分拆是否符合相关法律法规、是否有利于维护股东和债权人合法权益，上市公司分拆后能否保持独立性及持续经营能力，分拆形成的新公司是否具备相应的规范运作能力等做出决议；上市公司股东大会应逐项审议分拆事项，且须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过，且经出席会议的中小股东所持表决权的三分之二以上通过。从现有分拆科创板上市的案例来看，“分拆上市程序合规性”问题被上交所问询的次数达到6次。关于“分拆上市程序合规性”的典型问题如下：

可以看出，上交所关注的主要问题包括：（1）发行人分拆上市公司子公司独立上市的相关法律法规及监管规则的要求履行所有法定程序，是否符合相关法律法规和监管规则的要求；（2）发行人母公司作为已上市公司是否取得监管机构、自律组织的许可，是否履行上市公司董事会或股东大会批准程序；（3）母公司首次公开发行的具体情况，包括但不限于发行上市的资产范围、业务与本次发行人资产范围、业务的关系，申请公开发行时监管部门关注的主要问题等；（4）上市公司及其实际控制人、控股股东、董监高是否存在违法违规行为，是否曾受到相关管理部门的处罚或监管措施，是否对本次发行构成法律障碍等。

笔者认为，在上市公司分拆所属子公司在科创板上市过程中，应着力于分拆上市的程序合法合规性，对分拆上市过程中可能存在较大风险的环节加以规范和控制，明确分拆上市的决策程序和申请程序，实现对全体股东和投资者权益的保护。

（六）核心技术

根据《关于在上海交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》、《注册管理办法》等相关规定，科创板主要定位于服务符合国家战略，拥有关键核心技术及科技创新能力突出且主要依靠核心技术开展生产经营的企业。从本文第一部分现有7例上市公司分拆科创板上市案例来看，“生物医药企业”占据其中3例，“新一代信息技术企业”占据其中2例，“新材料企业”“新能源企业”各占据1例，均系涉足高精尖、高科技和高新产业，“核心技术”问题被上交所问询次数高达11次。关于“核心技术”的典型问题如下：

可以看出，上交所关注的主要问题包括：（1）发行人核心技术的形成过程；（2）发行人是否主要依靠核心技术开展生产经营；（3）发行人的核心技术是否国内或国际领先、是否成熟或者存在快速迭代的风险；（4）发行人是否符合科创板的定位；（5）发行人的核心技术是否存在争议纠纷等。

笔者认为，与主板、中小板、创业板不同，科创板对核心技术的要求达到了一个全新的高度，这也与科创板设立目标即支持科技创新、带动经济高质量发展相契合。因此，上市公司分拆在科创板上市的子公司应当为符合国家战略，拥有关键核心技术及科技创新能力突出且主要依靠核心技术开展生产经营的企业。

三、结语

上市公司分拆是资本市场优化资源配置的重要手段，具有增获融资平台，拓宽融资渠道、提升企业估值、获取子公司股价收益等诸多优点。科创板定位于服务符合国家战略且拥有关键核心技术的科技创新企业，如果能够有效精准地将上市公司相关子公司分拆至科创板上市，对于推动国家创新发展、产业优化升级、完善资本市场体系具有重要意义。相信未来会有更多上市公司分拆科创板上市案例涌现，笔者亦将对监管要点保持密切关注。

文中备注

[1] 此外还包括上市公司分拆所属子公司在新三板挂牌，本文暂不将其纳入本文分析中。

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