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当我们在谈论“股权回购”时，我们在谈论什么（一）

2021-07-06

前言：

筹划本系列文章的动机，始于一个笔者遇到的增资纠纷上诉案件（“本案”）。本案涉及股权回购中的若干重要问题，笔者认为很有必要展开探讨，进而希望以系列文章的形式对于相关业务中遇到的重要疑难问题持续地进行分享。因本案案情相对复杂，特梳理其中的主要事实如下：

投资人A公司向目标公司B公司投资，并与B公司当时的全部股东即自然人C、D（以下合称“创始股东”）一同签订《投资协议》。协议中约定了A公司指派董事、财务总监、监事的权利，并约定了股权回购条款；

前述股权回购安排中，主要的两个回购触发条件为：第一，B公司应在考核期（共三年）内满足约定的业绩考核标准，如连续三年未满足的，A公司有权请求回购义务人回购（“业绩对赌”）；第二，投资完成后B公司运行3年后，A公司有权请求回购义务人回购（“无条件回购”）。回购方式为股权转让，回购义务人为创始股东，回购价款为投资款加一定比例的年化利息；

《投资协议》履行中，在考核期未开始、无条件回购期限未届至的情况下，作为B公司控股股东的C因病去世，其继承人亦未在管理层面接管公司；

考核期最后一年，A公司向法院起诉要求B公司、C的继承人及公司小股东D承担损失赔偿责任。

在对本案进行充分的分析后，笔者认为首先要解决如下两个问题：

鉴于C死亡时考核期尚未开始、无条件回购期限亦尚未届至，能否要求其继承人回购？

能否沿用本案一审的诉请，要求回购义务人承担损失赔偿责任而非履行回购义务？

对于第一个问题，如要确定能否要求C的继承人回购，那么就要对“股权回购”的实质进行界定。

一、对股权回购实质及回购权行使方式的探讨

本文探讨的“股权回购”，属于“对赌”的下位概念，其含义为投资人与目标公司及/或其股东、实际控制人约定在一定条件成就时，投资人可以请求回购义务人按一定价格回购其持有的目标公司股权。而究其商业实质，其有些类似于 “期权”，一方面维护投资人投资款的安全性，一方面对融资方有一定的激励作用^[1] ——也正是基于这种类似“期权”的性质，“股权回购”存在相并列的另一种操作思路即 “Earn-out”，本文不展开介绍。在本案中，关于股权回购的实质，主要涉及以下两个问题：

（一）应将投资人回购权认定为“形成权”还是“请求权”？

1.基于本案的问题分析

本案中，如果将A公司的回购权理解为“形成权”，则因为C突发重病去世，A公司并未在其去世前单方通知要求其回购（事实上当时回购条件也还并没有触发），即股权回购的债权债务关系还没有建立，则不论是援引“无条件回购”还是“业绩对赌”条款，均可得出“C去世时，尚不承担回购债务”这一结论。按照这种逻辑论证，C的继承人似乎也不应该继续承担这个“未生效的债务”。

而如果认定回购权属于“债权请求权”，在论述逻辑上就变得比较通顺。本案中A、B公司间约定了“无条件回购”条款，根据该条款可认为自《增资协议》签订时，C便承担了“一定期限后支付股权回购款”的债务，A公司则享有请求C在该等期限截至时支付回购价款的债权请求权。在此基础上，可以得出结论：即使C在该期限届至前去世，其继承人也应遵循《民法典》第一千一百六十一条^[2]而承担C应承担的债务。笔者认为这个结论更符合《增资协议》签订时各方的真实意思。经检索法院判例，目前大多数法院也是倾向于回购权属于“债权请求权”的。

2.基于立法本意的问题分析

虽然本案中笔者认为回购权属于“请求权”，但是如果抛开本案来讨论，还是可以看到回购权与一般意义的“债权请求权”存在一些明显的不同：

第一，在一些投融资交易中，回购条件触发时，投资人并不是要立即与回购义务人建立一种股权转让关系，而是拥有一种“选择”的权利——既可以选择继续持股，也可以选择要求股权回购。而在投资人做出“选择”前，回购义务人应是没有权利主动要求投资人向其进行股权转让的。这与《民法典》第五百一十五条（选择之债）规定的“选择权”有些类似，性质上显然更近似于“形成权”，只不过不同于“选择之债”，这种“选择权”是由回购权人主导的。

第二，如果将回购权认定为“债权请求权”，则诉讼时效可理解为回购权人明知或应知回购条件触发之日起3年。在回购条件触发但投资人抱着观望态度暂不“退场”的情况下，如果允许其不断地中断诉讼时效而维持这种不确定的状况，“达摩克里斯之剑”在回购义务人头顶长悬，对各方均不合理。相对的，如认定为形成权，则投资人为了不丧失诉权，就必须要在一定期间内确定与回购义务人的债权债务关系，此后双方互负权利义务，共受诉讼时效规制，这似更符合立法的初衷。

而相关案例如北京市第一中级人民法院(2019)京01民终8440号合同纠纷案件中，回购权人行使回购权的期限超过了合同约定的“回购条件满足后90日”但未满法律规定的请求权诉讼时效，法院最终以回购权人行使回购权“明显超过了合理期限”，驳回其诉请。在该案中，法院虽未书面认定回购权属于“形成权”，但事实上已经根据“形成权”的相关法理作出了判决。

3.小结

在本案中，出于对继承相关问题的考虑，笔者认为将回购权认定为“债权请求权”更能反映各方的真实意思。而结合相关实务案例，投融资各方也可以通过投资合同回购条款的具体约定影响裁判机构的认定，如：是否约定投资人享有“选择权”，是否约定选择权的行使期限及逾期后果。如不特别约定的，裁判机构目前可能倾向于认定回购权属于“请求权”。在专业人士的辅助下，投融资各方可以通过具体条款的约定，寻求各方利益的平衡。

（二）能否将要求回购义务人承担“回购义务”包装为要求其承担“违约责任”？

本案一审中，A公司并未主张回购义务人支付股权回购款，而是主张其应承担“违约责任”，损失赔偿金额在数字上等同于股权回购款。那么，这种操作是否有其合理性呢？

1.基于本案的问题分析

《民法典》第五百八十四条明确规定，合同违约带来的损失赔偿额应当相当于因违约所造成的损失，包括合同履行后可以获得的利益，但不得超过违约一方订立合同时预见到或者应当预见到的损失。结合相关法律法规及司法实践来看，我国的违约责任制度仍是以“损失填补”为主，“惩罚性赔偿”为辅，故即使约定了较高数额的违约金，主张违约金的一方仍需充分地证明自己的实际损失，否则将面临法院支持的违约金金额与约定金额相差甚远的风险。

而对于本案，经研究讨论，笔者认为以主张“违约责任”的方式取得回购价款也是可行的。但若要争取全额取得损失赔偿，首先需证明实际损失的数额不少于合同中约定的股权回购价款。显然，这种实际损失应属于一种“可得利益损失”，于是问题又回到了如何证明“回购义务人应承担回购义务”。这样看来，本案中将“回购义务”处理为“违约责任”的方式虽然可操作，但并未产生额外的实际价值。

2.基于投融资实务的问题分析

据笔者了解，实践中一些投资人之所以将回购款“包装”为违约金，其主要考量之一是为了在将目标公司作为回购义务人时，试图规避回购条件触发后目标公司需经减资程序方可回购，导致回购款事实上很难收回的风险。那么，这种操作是否有参考价值呢？

基于前文同样的逻辑，笔者认为这种操作乍看上去有一定合理性，但实际上是难以达到其目的的。刨去被认定为“虚假意思表示”而导致相关条款无效的风险，单就违约责任的认定而论，投资人需要证明自身的 “可得利益损失”要相当于股权回购款金额，但根据《九民纪要》及相关案例来看，公司作为回购义务人未经减资程序的，法院将不会支持投资人取得股权回购价款的诉请，即不存在所谓“可得利益损失”。如此一来，即使投资人与回购义务人已约定了违约金的金额，回购义务人也可以依据《公司法》第35条（股东不得抽逃出资）、第142条（公司收购自身股份的情形）规定，主张既不存在所谓违约行为，也不存在损失，则违约责任也无从谈起。当然，也不排除可以通过就回购义务人的其他违约行为主张违约责任，从而一定程度上挽回投资人损失的可能性。

二、总结

股权回购作为投融资领域的常见问题，却因相关规定的不足，常在法律层面出现认识及理解上的分歧，这也为律师的专业技能发挥创造了余地。作为法律工作者，应将股权回购的法律实质与商业实质结合理解，综合诉讼与非诉思维提供问题处理思路，这样才能够最大程度的维护客户利益。

在下一篇文章中，笔者会就本案中的另一个重要问题——股权中的“实际控制人”认定问题展开讨论，敬请期待。

参考文献：

[1]参考了浙江省杭州市中级人民法院在（2019）浙01民终10260号案件判决书中的表述。

[2]《民法典》第一千一百六十一条：继承人以所得遗产实际价值为限清偿被继承人依法应当缴纳的税款和债务。超过遗产实际价值部分，继承人自愿偿还的不在此限。继承人放弃继承的，对被继承人依法应当缴纳的税款和债务可以不负清偿责任。

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